Felipe Luis María Videla - La oferta privada de valores negociables en la Argentina

Los problemas de nuestro país no se solucionan con respuestas dogmáticas o ideológicas basadas en prejuicios infundados. Es verdad que puede haber casos en que la normativa no se utilice para los fines que fueron tenidos en cuenta, pero eso no debe ser óbice para que desde el poder del Estado se hagan las cosas como corresponde.

En efecto, no es lógico, en un estado de derecho republicano, que existan áreas del derecho donde haya grises que puedan conducir a delitos criminales. No es justo, además, que esto se asiente sobre una técnica legislativa perfectible.

En el presente trabajo, nos focalizaremos en -además de analizar en profundidad la temática ya presentada- intentar dar algunas pautas básicas sobre las cuales debería apoyarse una regulación que distinga claramente la oferta pública de valores negociables de la privada. A tales efectos, recorreremos primero el análisis jurídico existente sobre la oferta pública de valores negociables en la Argentina y sobre sus notas características. Luego, estudiaremos las soluciones brindadas a esta cuestión por nuestro país vecino Brasil. Finalmente, presentaremos nuestra propuesta de notas básicas de regulación y nuestras conclusiones.

3- A julio de 2020 existían sólo 86 empresas listadas (cfr. Conferencia “3 días con ByMA”, Operar en ByMA, 23 de julio de 2020).

4- En 1990 eran 179. (cfr. PAOLANTONIO, Martín Esteban, “ Operaciones Financieras Internacionales ”, Rubinzal-Culzoni, Buenos Aires, 2002).

5- Banco Mundial, Indicadores del Desarrollo Mundial: https://databank.bancomundial.org/reports.aspx?source=2&type=metadata&series=CM.MKT.LDOM.N

6- Otros indicadores interesantes son: (1) la capitalización del mercado en términos de porcentaje del PBI: Chile 86%; Perú 42%; Brasil 42% y Argentina 12% y (2) el volumen de acciones transadas en porcentaje de PBI: Chile 10%; México 12%; Brasil 29% y Argentina 1%. (cfr. Diario de Sesiones del Honorable Senado de la Nación Argentina, versión taquigráfica, 21 de marzo de 2018, con motivo de la sanción de la Ley de Financiamiento Productivo Nº 27.440).

7- Banco Mundial, Indicadores del Desarrollo Mundial: https://databank.bancomundial.org/reports.aspx?source=2&type=metadata&series=CM.MKT.LDOM.NO

8- Instituto Argentino de Mercado de Capitales, Resumen de Mercado, año 2019. https://iamcmediamanager.prod.ingecloud.com/mediafiles/iamc/2019/12_27/0/11/56/735265.pdf

9- Puede verse una excepción a esta tendencia en los años 90, desarrollada de forma interesante en PAOLANTONIO, Martín Esteban, “ Operaciones Financieras Internacionales ”, op. cit., p. 43

10- Ya la Comisión Redactora de la Ley Nº 17.811 de Oferta Pública señalaba en su Exposición de Motivos que: “ En la República Argentina [el mercado de capitales y la industrialización] no han evolucionado con un ritmo acorde con las exigencias del desarrollo nacional (…) ” JA, 1987-III, p. 928

11- Ley N° 17.811, artículo 1.

12Véase los considerandos del referido decreto que hablan puntualmente de la adaptación a la “ realidad económica de los mercados de capitales internacionales ”.

13- Ver los siguientes fallos: “Rodríguez, Álvaro y otros v. Tenaris S.A. s/amparo”, Juzgado Nacional de Primera Instancia en lo Comercial Nº 1, 5/11/2003, LA LEY 2004-D, 418, “Theseus S.A. y otro v. Grupo Financiero Galicia S.A.”, CNCom, Sala B, 27/2/2006, JA 2006-II-60, entre otros. En el primer caso, los actores presentaron un amparo solicitado la inconstitucionalidad de la norma que permitía hacer el squeeze out (o declaración unilateral de adquisición) a la compañía de la cual eran accionistas minoritarios, en virtud de que el Poder Ejecutivo se habría excedido en sus facultades delegadas modificando el derecho común. El juez hizo lugar al reclamo. En el segundo caso, fue un supuesto similar, pero incoado como acción meramente declarativa, la cuál fue rechazada porque al momento de la acción no se daban los supuestos de hecho para que se pueda hacer la declaración unilateral de adquisición. Puede verse un comentario del primero de estos casos en VERON, Alberto Víctor, “ Tratado de las Sociedades Anónimas ”, La Ley, 1ra edición, Buenos Aires, 2008, Tomo I, p. 853

14Véase el artículo ٣٠٥ del Código Penal de la Nación sancionado por la Ley N° ٢٦.٦٨٣.

15- Asimismo, como veremos, esta norma estableció expresamente la facultad de la Comisión Nacional de Valores de dictar una regulación que distinga claramente la oferta pública de la oferta privada (artículo 82 de la Ley N° 26.831 de Mercado de Capitales modificada por la Ley Nº 27.440 de Financiamiento Productivo).

16- Cfr. VERGARA del CARRIL, Ángel Daniel, “El concepto de oferta pública de títulos-valores”, JA Doctrina 1971, Serie Contemporánea, pág. 921.

17- Cfr. PAOLANTONIO, Martín, “Captación pública de ahorros e intermediación no autorizadas en el mercado de valores (art. 310 CP)”, Compendio Jurídico, T. 73, p. 287 (2013), PAOLANTONIO, Martín Esteban, “La oferta pública irregular en el mercado de valores y la ley 26.831”, AR/DOC/2111/2013, LA LEY2013-E, 800.

18- Cfr. GARCÍA CAFFARO, José Luis, “Cuestión de la oferta pública, su extensión y límites de la facultad de autorizarla”, LA LEY T.144 – 1971, pág. 1154.

19- Incluso en la Securities Act ya se preveía la excepción de registro frente a la Securities Exchange Commission . Ver por ejemplo, OLUFUNMILAYO B. Arewa, “Securities Regulation of Private Offerings in the Cyberspace Era: Legal Translation, Advertising and Business Context (Cybersecurities Symposium)”, Case Research Paper Series in Legal Studies Working, Paper 06-06, Marzo 2006, p. 121

20- Cfr. CAMERINI, Marcelo A., “La oferta pública y la colocación privada”, LA LEY2003-E, pág. 1025, PAOLANTONIO, Martín Esteban, “La oferta pública irregular en el mercado de valores y la ley 26.831”, op. cit.

21- A este respecto, como veremos, Brasil se encuentra más avanzado que nuestro país.

22- Cfr. PAOLANTONIO, Martín Esteban, “La oferta pública irregular en el mercado de valores y la ley 26.831”, op. cit.

23- Cfr. CARASSAI, Hernán C. y FERNANDEZ MADERO, Nicolás, “Oferta privada de valores negociables”, ED 205-662.

24- A título de ejemplo pueden verse:

Resolución CNV Nº 16.007 “Pablo Tell s/denuncia”: los sumariados fueron sancionados por realizar oferta de valores negociables a través de internet, aunque dijeron haberlo “limitado” verbalmente a amigos.

Resolución CNV Nº 15.070 “Preceder.com.ar”: se efectuaban ofertas de intermediación con acciones y bonos públicos a través de un sitio de internet no registrado.

Resolución CNV Nº 15.862 “Publicación Ámbito Financiero”: se publicaron avisos en el Diario Ámbito Financiero sobre la intermediación en deudas provenientes de juicios a las Fuerzas Armadas que iban a ser pagados con bonos y a pesar de la intimación se mantuvo la publicación durante varios días.

Resolución CNV Nº 16.816 “CIG S.A.”: se ofrecían servicios de intermediación en valores negociables a través de un sitio de internet, del diario “La Voz del Interior” y de la revista “Punto a punto”.

Resolución CNV Nº 16.843 “Moreno German”: se ofrecían diversos tipos de acciones y bonos a través de un sitio de internet, en forma telefónica y por correo electrónico.

Resolución CNV Nº 14.736 “Consulred S.A.”: publicación a través del sitio de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires de los servicios de productor de Puente Hnos. S.A.

Puede verse también Resolución CNV Nº 16.713 “TIG Tarraubella Investment Group”, Resolución CNV Nº 16.255 “Mercado de Valores del Litoral”, Resolución CNV Nº 16.125 “Palmares Sociedad de Bolsa S.A.”, Resolución CNV Nº 15.962 “Paullieronline.com – Iñali Laburu”, Resolución CNV Nº 15.488 “Dolphin Latin América”, Resolución CNV Nº 15.355 “Visual Consultora”, Resolución CNV Nº 15.966 “B.V. Emprendimientos S.A.” y Resolución CNV Nº 17.211 “Bendaham”, entre otras, éstas ultimas tres sobre las que nos referiremos más adelante.