Thomas Weck - Die Regulierung innovativer Finanzinstrumente

Wichtig ist, dass es sich bei den zuvor genannten Risiken nicht um in jedem Fall voneinander unabhängige Variablen handelt. Veränderungen bei einem Risiko (z.B. bei dem gegenüber einem Kreditgeber bestehenden Ausfallrisiko) können sich unter Umständen vielmehr auf andere Risiken (z.B. auf das gegenüber dem Käufer bestehende Marktrisiko einer Kreditverbriefung) auswirken.14

Die nachfolgende (juristische) Untersuchung der Regulierung von Finanzinstrumenten setzt ein gewisses Grundverständnis der mit ihrem Einsatz verbundenen (ökonomischen) Risiken voraus. In den folgenden Abschnitten sollen die betreffenden Risiken deshalb etwas eingehender erläutert werden (Abschn. B). Außerdem wird dargelegt, unter welchen Bedingungen solche Risiken, abgesehen von den Transaktionspartnern, auch andere Marktteilnehmer treffen und damit im Extremfall sogar gesamtwirtschaftlich (makroökonomisch) relevant werden können (Abschn. C).

7Gramlich u.a., Gabler Bank-Lexikon, 14. Aufl. 2012, Eintrag „Risiko“; differenzierend Osband, Pandora,s Risk, 1. Aufl. 2011, S. 8. 8Sernetz, Derivate und Corporate Governance, 1. Aufl. 2006, S. 126. 9Knight, Risk, Uncertainty and Profit, 1. Aufl. 1921 (reprint: 1964), S. 19f., 223ff., 233; dazu auch Langlois/Cosgel, Frank Knight on risk, uncertainty, and the firm: a new interpretation, 31 Econ. Inq. (1993), S. 456ff. 10Corelli, Understanding Financial Risk Management, 1. Aufl. 2015, S. 2ff.; Osband (Fn. 7), S. 8ff., 163. 11Dornes, Alternative Risikomodellierungs-, Risikoanalyse- und Bewertungsmethode: Risikomanagement ohne komplexe mathematische Modelle, 1. Aufl. 2014, 147. Der Geschäftsbereich spielt danach bei der Unterscheidung von strategischen und operativen Risiken eine Rolle, die Messbarkeit bei der Unterscheidung zwischen quantifizierbaren und sonstigen Risiken. 12Vgl. zum Folgenden: Gramlich u.a., Gabler Bank-Lexikon (Fn. 7), Einträge: Kursrisiko, Währungs- bzw. Wechselkursrisiko, Abwicklungs- und Erfüllungsrisiko, Liquiditätsrisiko, operationelles Risiko, Volatilitätsrisiken; Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, Bankbetriebslehre, 5. Aufl. 2010, S. 332ff.; Corelli (Fn. 10), S. 15f. (Unterscheidung zwischen business risk und financial risk). 13BaFin, Rundschreiben 09/2017 (BA), Mindestanforderungen an das Risikomanagement – MaRisk, Gesch.-Z. BA 54-FR 2210–2017/0002, 27. Oktober 2017, Abschn. A.T. 2.2 Nr. 1. 14Vgl. Dornes, Alternative Risikomodellierungs-, Risikoanalyse- und Bewertungsmethode: Risikomanagement ohne komplexe mathematische Modelle, 1. Aufl. 2014, 148.

Als Marktpreisrisiko (Kursrisiko; aufsichtsrechtlich auch: Marktrisiko15) bezeichnet man bei Finanzinstrumenten das Risiko, dass unerwartete Kursänderungen (Preisänderungen) zu finanziellen Verlusten führen. Zu diesen Risiken zählen neben dem Zinsänderungsrisiko auch das Währungs- bzw. Wechselkursrisiko und das Rohstoffrisiko, also Risiken, dass speziell die im Wechselkurs ausgedrückten Wertveränderungen bei einer Fremdwährung oder die Veränderung der Rohstoffpreise zu finanziellen Verlusten führen.

Marktpreisrisiken sind durch die Transaktion selbst bedingte Risiken, die an einem Finanzinstrument in seiner Eigenschaft als Handelsobjekt auf den Geld- und Kapitalmärkten anknüpfen. Sie sind unmittelbar mit dem Handelseinsatz von Finanzinstrumenten verbunden und folgen aus Unsicherheiten bei der Preisfindung. Dabei wird unterschieden zwischen allgemeinen Kursrisiken, die vom Markt abhängig sind, und spezifischen Risiken, die vom jeweiligen Emittenten abhängen. Diese Unterscheidung ist bedeutsam in Hinblick auf die Möglichkeiten, Marktpreisrisiken durch Absicherungsstrategien (z.B. hedging , Diversifikation) zu vermindern.16 Eine ähnliche Unterscheidung lässt sich zwischen systematischen und unsystematischen Risiken treffen, je nachdem, ob das Risiko alle Einzelwerte einer Anlageklasse trifft und ob es dem entsprechend vom Markt vergütet wird oder nicht.17 Die systematischen Risiken können durch Diversifikation vermindert werden.

Die Entwicklung eines Marktpreisrisikos ist in der Beurteilung komplexer, wenn der Marktwert eines Finanzinstrumentes von den Risiken oder der Wertentwicklung eines anderen Finanzproduktes abhängt (Basis bzw. Referenzwert). Dies ist bei Anleihen der Fall, ebenso bei Derivaten. Bei dem anderen Finanzprodukt handelt es sich typischerweise um ein Fremdkapitalprodukt (z.B. einen Kredit)18 , seltener um ein Eigenkapitalprodukt.19 Wenn eine derartige Abhängigkeitsbeziehung besteht, können Probleme bei dem Referenzwert (z.B. ein Kreditausfall) den Marktwert des Finanzinstruments negativ beeinflussen. Finanzinstrumente, die einzelne Elemente aus der Risikostruktur des Referenzwerts abbilden (Derivate), unterliegen grundsätzlich denselben Marktpreisrisiken wie der Referenzwert.20 Allerdings können auch solche Instrumente eigene Marktpreisrisiken aufweisen, z.B. weil ihr Wert aufgrund eines eingebauten Hebels überproportional an den Wertveränderungen des Referenzwerts teilnimmt. Außerdem können andere Faktoren den Marktwert beeinflussen, beispielsweise die Art des Derivats (Fest- oder Optionsgeschäft) und seine Komplexität. Andere den Marktwert von Derivaten beeinflussende Faktoren können Bestandshaltekosten im Vergleich mit Kassageschäften ( cost of carry ), die Liquidität der Marktteilnehmer und die übrige Marktverfassung (abhängig z.B. von Erwartungen, Tagesereignissen) sein.21

Die Gruppe der Erfüllungsrisiken umfasst die unterschiedlichen Ausprägungen des Risikos, dass eine Vertragspartei nicht in der Lage ist, ihre vertraglichen Verpflichtungen zu erfüllen. Erfüllungsrisiken spielen im allgemeinen Zivilrecht eine besondere Rolle, da sie durch die gesetzlichen (§§ 269, 270 BGB) und vertraglichen Regelungen zum Leistungs- bzw. Erfolgsort einer Vertragspartei mehr oder minder ausdrücklich zugewiesen sind.

Zu den Erfüllungsrisiken zählt insbesondere das Ausfallrisiko (Kontrahentenrisiko). Dies ist das Risiko eines Ausfalls oder Teilausfalls einer vom Transaktionspartner geschuldeten Leistung.22 Ein Beispiel ist das Kreditausfallrisiko, das in der Gefahr des teilweisen oder vollständigen Ausfalls kreditvertraglich vereinbarter Zins- und Tilgungszahlungen besteht. Ausfallrisiken im Zusammenhang mit Wertpapieren umfassen insbesondere Emittentenrisiken und Vorleistungs- bzw. Eindeckungsrisiken.23 Bei Derivatkontrakten bestehen Ausfallrisiken in Form der Unsicherheit, dass der leistungsverpflichtete Transaktionspartner seinen Verpflichtungen nicht oder nicht rechtzeitig nachkommt. Diesbezüglich wird häufig von Gegenparteirisiken ( counterparty risk ) gesprochen.

Andere Erfüllungsrisiken, die in Bezug auf Finanzinstrumente relevant erscheinen, sind das Abwicklungs- und das Verwahrungsrisiko. Als Abwicklungsrisiko wird die – unter Umständen Dritte treffende – Möglichkeit bezeichnet, dass ein Wertpapier nach Ablauf des zwischen beiden Transaktionspartnern vereinbarten Erfüllungszeitpunkts nicht oder verzögert abgewickelt wird und dies zu Verlusten wegen einer zwischenzeitlich eingetretenen Verschlechterung der Marktverhältnisse führt. Bei dem Verwahrungsrisiko handelt es sich um das Risiko, dass in Verwahrung gegebene Finanzinstrumente oder andere in Verwahrung gegebene Güter bei dem Verwahrer verlustig gehen.

In Bezug auf die Transaktion mit einem Finanzinstrument treten Erfüllungsrisiken als transaktionsbedingte Risiken auf. Sie sind unmittelbar mit dem Einsatz des Finanzinstruments verbunden und folgen aus Unsicherheiten bei der Preisfindung. Dabei leiten sich solche Risiken zwar von der Leistungsbereitschaft und -fähigkeit des einen Transaktionspartners ab, doch treffen sie den anderen Transaktionspartner vermittelt über das Finanzinstrument.