Michael Hommel - Unternehmensbewertung case by case

Zwar mag der Leser einwenden, dass nicht finanzielle Vorteile eher eine intellektuelle Spielwiese und in der harten Finanzwelt fehl am Platze sind, doch diese Annahme ist falsch. Nicht finanzielle Vorteile beherrschen das tägliche Leben der Menschen, und fast jede Kaufentscheidung, die sie treffen, ist auch nicht finanziell motiviert: Manche Menschen leisten sich einen teuren Sportwagen, obwohl sie auch mit einem Kleinwagen von A nach B kämen, und fast alle scheuen – wenn sie es sich leisten können – den Erwerb eines Billigfabrikats aus einem technischen Entwicklungsland, obwohl es doch viel preiswerter ist als ein heimisches Fabrikat. Aber es klappert mehr und bleibt vielleicht häufiger liegen als ein einheimisches Produkt. Fast alle Menschen sind bereit, sich die nicht finanziellen Vorteile des Fahrvergnügens, der sicheren Beförderung und des Nichtliegenbleibens auf der Autobahn etwas kosten zu lassen. Das Gleiche gilt für den Kauf von Kleidung und Nahrung. Hier ist der Preis nur eine von vielen Entscheidungsdeterminanten. In zahlreichen Fällen wird er von nicht finanziellen Aspekten wie Geschmack, Gesundheit, Aussehen und Prestigedenken überlagert, so dass die Kunden regelmäßig nicht zur billigsten Alternative greifen.

Wenn aber fast alle Entscheidungen der Menschen, so sie es sich finanziell leisten können, auch maßgeblich von nicht finanziellen Erwägungen getragen werden, dann stellt sich die Frage, wieso dies bei dem Kauf eines Unternehmens, der oft eine Lebensentscheidung erfordert, gerade nicht auch der Fall sein sollte (und darf).

Das Dilemma, in dem sich der Unternehmensbewerter befindet, beschreibt Albert Einstein ebenso zutreffend wie prägnant: „Nicht alles, was zählt, kann gezählt werden, und nicht alles, was gezählt werden kann, zählt!“44 Die Berücksichtigung nicht finanzieller Vorteile im Rahmen der Unternehmensbewertung ist notwendig, die Quantifizierung dieser Vorteile aber leider reine Willkür.

Der Ausweg aus dem Dilemma besteht darin, dass sich der Unternehmensbewerter der systematischen Unzulänglichkeit seiner Berechnung bewusst ist und den Adressaten des Bewertungsgutachtens darauf hinweist, dass nicht finanzielle Vorteile und Nachteile den Grenzpreis deutlich verändern können. Er muss dann allerdings die Quantifizierung dem Käufer bzw. Verkäufer selbst überlassen.

Die vorstehenden Berechnungen haben gezeigt, dass Neumeier maximal 700 000 Euro für das Unternehmen ausgeben darf, um nach dem Kauf nicht schlechter zu stehen als davor. So kann der Bewerter Neumeier darüber informieren, dass die finanziellen Vorteile aus dem Unternehmen nur einen Kaufpreis von 700 000 Euro rechtfertigen. Das bedeutet aber nicht, dass Carlo Neumeier nicht auch einen deutlich höheren Kaufpreis bezahlen dürfte, ohne irrational zu handeln. Der Unternehmensbewerter kann den (potenziellen) Käufer auf die Möglichkeit nicht finanzieller Einflussfaktoren explizit hinweisen und es diesem überlassen, wie viel ihm die nicht finanziellen Vorteile wert sind. Daher kann es durchaus sein, dass Neumeier – obwohl der Käufergrenzpreis von 700 000 Euro richtig berechnet wurde – bei einem Kaufpreis von 800 000 Euro ein wahres Schnäppchen macht und zu Recht die Sektkorken knallen lässt.

Tippe ist in unserem Beispiel 92 Jahre alt. Vielleicht ist Neumeier selbst schon 72 und träumt seit seiner Kindheit davon, einmal, wenn er erwachsen ist, die Kanzlei „Tippe“ zu übernehmen. Nun ist es endlich so weit. Wieso sollte Neumeier die Erfüllung seines lang gehegten Traums nicht 100 000 Euro (800 000 Euro – 700 000 Euro) wert sein? Glück ist nicht mit Geld aufzuwiegen. Vielleicht wäre Neumeier sogar dazu bereit gewesen, 2 Mio. Euro für die Kanzlei des Tippe zu bezahlen, ohne es je zu bereuen. Unter diesem Aspekt wäre für Neumeier der Erwerb der Kanzlei für 800 000 Euro das „Geschäft seines Lebens“.

Als einfachste Lösung zur Ermittlung eines Schiedspreises bietet es sich an, den Verhandlungsspielraum zu mitteln:

Beträgt der Verkäufergrenzpreis 100 000 Euro und errechnet der Käufer für sich einen Grenzpreis von 200 000 Euro, weil er ein besseres Unternehmenskonzept hat, das zu höheren Nettocashflows führen wird, so beträgt der Schiedspreis 150 000 Euro. Die dabei vorgenommene Mittelung erscheint auf den ersten Blick ungerecht, weil der Verkäufer durch sie auch an einer Wertentwicklung des Unternehmens partizipiert, die erst nach dem Verkauf möglich wird. Andererseits kann der Käufer seine Innovationen nur verwirklichen, wenn der Verkäufer mitwirkt und zum Verkauf bereit ist. Ohne sein Zutun verpuffen die erhofften Wertsteigerungen auf Seiten des Käufers vollständig. Bei einem Kauf zum Schiedspreis kann er zumindest die Hälfte davon realisieren. Es kommt damit zu einer „Win-Win-Situation“. Der Verkäufer erhält 50 000 Euro mehr, als er mindestens aus dem Verkauf benötigte, und der Käufer zahlt 50 000 Euro weniger, als er hätte zahlen können, um seine finanzielle Situation nicht zu verschlechtern.

Dennoch muss bezweifelt werden, dass eine Mittelung des zur Disposition stehenden Verhandlungsspielraums zu einem fairen Schiedspreis führt. Trifft z.B. in einem Fußballturnier (z.B. Weltmeisterschaft) der amtierende Weltmeister in der Gruppenphase des Turniers auf eine deutlich spielschwächere Mannschaft, die sich in der Weltrangliste auf den hinteren Plätzen wiederfindet, so ist unter normalen Umständen zu erwarten, dass der amtierende Meister gewinnt. Ein Schiedsrichter, der immer dann in das Spiel eingreift, wenn die spielstärkere Meistermannschaft ein Tor erzielt, und den Spielverlauf solange manipuliert, bis auch die formal unterlegene Mannschaft zum Ausgleich gelangt, würde als unfair bezeichnet – obwohl er doch nur möchte, dass die zu verteilenden Punkte, die es zu gewinnen gilt, fair und gleichmäßig auf die beiden Turniermannschaften verteilt werden. Ein fairer Schiedsrichter wird stattdessen das Spielgeschehen überparteilich begleiten, die Kräfteverhältnisse akzeptieren und nur bei groben Regelverstößen eingreifen.

Überträgt man aber diese Fairness-Grundsätze auf das zu erstellende Schiedsgutachten, so entspräche jede wie auch immer geartete Mittelung der beiden Grenzpreise dem Drängen auf ein Unentschieden seitens des Schiedsrichters. Fair wäre es daher, wenn sich der Schiedsgutachter einen Überblick über das Verhandlungsgeschick und die Verhandlungsstärke von Käufer und Verkäufer machte und danach den versierteren Investor bevorzugt, der kenntnisreicher und mächtiger ist – auch wenn dies unserem Empfinden von Fairness scheinbar widerspricht. In der Praxis wird der Unternehmensbewerter dennoch (zu Recht) zur Mittelung der Grenzpreise tendieren, denn eine davon abweichende Aufteilung lässt sich kaum auf justiziable Art und Weise45 begründen.

Käufer- und Verkäufergrenzpreis von Neumeier und Tippe sind subjektiv und tragen dadurch den individuellen Verhältnissen des jeweiligen Marktteilnehmers Rechnung. Zu welchem Preis das Unternehmen letztlich seinen Eigentümer wechselt, ist eine Frage der Verhandlung. Der Kaufpreis wird bei rationalem Verhalten der Vertragspartner zwischen dem Verkäufergrenzpreis (= 500 000 Euro) und dem Käufergrenzpreis (= 700 000 Euro) liegen.

Wird der Unternehmensbewerter als Schiedsgutachter bestellt, so muss er einen fairen Einigungspreis bestimmen, der beiden (subjektiven) Grenzpreisen gerecht wird. Dabei bietet es sich regelmäßig an, die subjektiven Grenzpreise auf ihre Plausibilität hin zu überprüfen und sie anschließend zu mitteln. Gemäß Gleichung (9):