El derecho ya no es lo que era

El mayor problema que plantean estos inversores institucionales es su «nomadismo». Sus inversiones se concentran en los activos financieros, especialmente en acciones en el caso de los fondos estadounidenses. Esas inversiones tienen objetivos de rentabilidad a corto plazo. Los fondos de pensiones tienen como prioridades el aumento de la cotización de los valores de su cartera y el incremento de los dividendos. Esa visión cortoplacista condiciona la actuación de las empresas en las que invierten. Como veremos más adelante, la influencia de estos actores ha sido un factor determinante de la «financiarización» de las empresas no financieras.

El cambio de lógica del sector bancario se pone muy claramente de manifiesto en el caso de los créditos hipotecarios. Tradicionalmente, una hipoteca establecía una relación prolongada entre el deudor y el banco, dado que el préstamo se amortizaba mediante el pago de cuotas durante el plazo establecido, que solía ser de varios años o incluso décadas. Durante ese periodo, la deuda hipotecaria permanecía en el balance del banco (aunque fuera disminuyendo) y, por consiguiente, debía ser computada a efectos de determinar el volumen de las reservas que el banco estaba obligado a mantener. La solvencia del deudor era examinada cuidadosamente antes de que el banco le concediera el préstamo y existían una serie de restricciones legales que limitaban el porcentaje del valor del inmueble que podía ser financiado o establecían un tope máximo para el porcentaje de los ingresos que representaba la cuota.

Con la globalización los mercados hipotecarios se desregulan de manera concomitante a la privatización de las políticas de la vivienda de que se hablará más adelante. La demanda de créditos hipotecarios aumenta enormemente y los bancos proceden a la «titulización» de las hipotecas para aumentar su capacidad de ofrecer créditos. Como ya se señaló más arriba, la titulización permite «vender» deudas hipotecarias a los inversores. El procedimiento es el siguiente: se agrupa toda la masa de deudas hipotecarias que tiene el banco en un fondo único. Ese bloque es adquirido por una entidad intermedia (EM) que puede ser creada por un banco de inversión o por la propia institución que concedió las hipotecas. La EM divide ese fondo constituido por miles de hipotecas en porciones que contienen tramos de diferente calidad, vendiendo a continuación esas porciones en forma de bonos a los inversores que estén interesados. Surgen así las Mortgages Backed Securities (MBS) o bonos respaldados por hipotecas, fruto de la capacidad inventiva de Lewis (Lew) Ranieri.

La titulización ofrece muchas ventajas para los bancos. En primer lugar, les permite recuperar el importe de la hipoteca y volver a disponer del capital para conceder nuevos préstamos. En segundo lugar, traslada a los tenedores finales de bonos los riesgos derivados del impago. Eso fomenta una política crediticia crecientemente imprudente, debido al interés de los bancos en seguir concediendo hipotecas para que la titulización no se detenga, con lo que se empiezan a dar préstamos hipotecarios a personas insolventes, llamadas en EE UU hipotecas subprime . Los bancos se sienten a salvo cuando se está viviendo una época en la que el precio de los inmuebles está al alza, porque siempre pueden recuperar el dinero vendiendo la casa que garantiza la hipoteca. Pero la entidad solo adoptará esa medida como último recurso, pues le resulta más rentable refinanciar el crédito con una nueva hipoteca que puede también cubrir las deudas derivadas de las tarjetas de crédito y proporcionar fondos para el consumo. La progresiva intoxicación de las MBS con hipotecas basura se produjo de forma subrepticia con la anuencia de grandes bancos de inversiones como Goldman Sachs y de las agencias de rating . Cuando estalló la burbuja hipotecaria, los inmuebles empezaron a perder valor y los deudores insolventes dejaron de pagar las cuotas. Entonces, toda esa especie de estafa piramidal se vino abajo siendo uno de los factores desencadenantes de la crisis de 2008 28 .

Hoy en día, más de una década después de la crisis, la titulización sigue siendo una de las fuentes más importantes de beneficios para los bancos. Se siguen titulizando los créditos hipotecarios, pero lo mismo puede hacerse con cualquier serie de pagos periódicos futuros que sean predecibles y fiables. David Bowie titulizó los pagos en concepto de derechos de autor que debía cobrar en el futuro y la venta de los bonos le permitió poder disponer de ese dinero en el presente.

Aparentemente, las hipotecas «basura» han desaparecido del mapa, pero en realidad, lo que está ocurriendo es que las están concediendo entidades hipotecarias no-bancarias, las cuales originaron la mitad de los créditos hipotecarios en EE UU durante el año 2016. Este fenómeno comporta riesgos similares a los que condujeron a la crisis del 2008, como pone de manifiesto un estudio publicado por la Reserva Federal estadounidense en 2018 29 .

Los llamados «derivados» constituyen el grueso de los nuevos productos financieros. Los derivados son unos activos financieros cuyo valor depende de la evolución de otro activo llamado subyacente. El activo subyacente puede ser una commodity (como el trigo), otro activo financiero (como las acciones) e, incluso, un índice (como el de la Bolsa de Nueva York). Así, por ejemplo, las stock options son opciones de compra de acciones. Las acciones son participaciones en el capital de una empresa y pueden ser compradas y vendidas en los mercados de valores. Las stock options confieren el derecho de comprar (o vender) en el futuro acciones de una determinada compañía a un precio que se establece en el momento presente. Se trata, pues, de un título sobre otro título que puede ser, a su vez, objeto de compraventa.

La función originaria de los derivados financieros es proporcionar protección frente al riesgo. Los SWAP, de los que se trata en el capítulode Mario Barcellona, pueden proporcionar cobertura frente a las oscilaciones del mercado de divisas. Por ejemplo, los intereses de un empresario europeo que exporta a EE UU y recibe pagos en dólares se verán afectados si el dólar sube o baja respecto al euro. Un alza del dólar le beneficiará, mientras que una caída supondrá un perjuicio para su negocio. La situación de un empresario europeo que importa bienes estadounidenses pagando en dólares será simétricamente la contraria. Estos dos agentes pueden firmar un contrato SWAP comprometiéndose a repartirse las pérdidas derivadas de los cambios en la cotización: el que salga ganando cubrirá al que pierda.

El problema se plantea cuando los derivados pasan de ser instrumentos para asegurarse frente al riesgo a formas de apostar a que el dólar subirá, o el petróleo bajará, o el índice de la Bolsa de Nueva York experimentará un alza. Esa transformación ocurre cuando los derivados se desvinculan del activo subyacente. Un contrato de futuros sobre una cosecha de trigo puede ser comprado y vendido por personas que no tienen la más mínima intención de adquirir este cereal. De ese modo, los derivados funcionan como apuestas de que determinado activo o índice, subirá o bajará. Se convierten, pues, en factores de inestabilidad financiera porque se utilizan para operaciones eminentemente especulativas y porque su volumen es estratosféricamente grande. Como se vio más arriba, una magnitud gigantesca como el PIB mundial se convierte en una minucia a su lado.

El análisis del sector financiero no puede ser completo si no se tienen en cuenta las actividades bancarias que se realizan de forma oculta, clandestina o eludiendo los mecanismos de control.

Las dimensiones del sector financiero son desproporcionadas en relación con el tamaño de la economía real. Más arriba se han dado algunas cifras que lo demuestran. A ese problema se añade que una parte de la actividad financiera se realiza «en la sombra». Eso quiere decir, en términos generales, que no es llevada a cabo por bancos, aunque después será necesario introducir algunas precisiones. El adjetivo shadow que se aplica a esta actividad de banking no bancario pone de manifiesto que se trata de operaciones ocultas en mayor o menor medida. Eso no significa necesariamente que sean ilegales, sino que escapan al radar de las instituciones encargadas del control de la actividad financiera. En un sentido muy amplio, puede decirse que la «banca en la sombra» o shadow banking está integrada por entidades que no son bancos en el sentido estricto del término, aunque operen como tales. También podría decirse que se trata de un «universo» de intermediación financiera que no está formado por bancos. Este sector realiza actividades parecidas o que tienen efectos equiparables a la concesión de créditos por los bancos.