Федор Бражников - Многофакторное формирование стоимости компании

В результате акционерная стоимость компании равна стоимости денежных потоков, которые принадлежат только акционерам компании (владельцам акций и привязанных к акциям финансовых инструментов).

У публичных компаний она равна стоимости всех выпущенных обыкновенных акций, а также варрантов, опционов и конвертируемого в акции долга.

Процесс определения акционерной стоимости компании изначально связан со значительной неопределенностью. Но эта неопределенность не отменяет основного принципа оценки: стоимость актива равна приведенной стоимости его будущих денежных потоков.

В финансовой теории инвестиций различают несколько вариантов акционерной стоимости компании. Рыночная стоимость, или капитализация, компании равна рыночной цене акции, умноженной на количество акций у компании. Инвестиционная стоимость – это стоимость компании для определенного инвестора, основанная на индивидуальных инвестиционных параметрах. Этим она отличается от рыночной стоимости, которая безлична и одинакова для всех. Теоретическая (фундаментальная) стоимость – стоимость, основанная на объективных параметрах, присущих инвестиции, и не зависящая от особенностей какого-либо отдельного инвестора. Фундаментальная стоимость инвестиции тоже не всегда равна рыночной цене.

1.1.2. Виды и структура денежного потока

В литературе и на практике используют различные понятия и виды денежного потока (cash flow):

– FCF – свободный (free cash flow) денежный поток;

– NCF – чистый (net cash flow) денежный поток;

– CF – общий (gross cash flow) денежный поток;

– NOCF – чистый операционный (net operating) денежный поток.

Прибыль после уплаты налогов и процентов по долгам (earnings after taxes), уменьшенная на величину возврата краткосрочных долгов, представляет собой NCF (net cash flow) – чистый денежный поток, который не учитывает денежный поток от инвестиционной деятельности.

Свободный денежный поток (FCF), создаваемый в результате операционной деятельности и инвестиционных решений компании, эквивалентен потоку денежных средств, которые могут быть направлены ее инвесторам. В этом смысле ни прибыль, ни денежный поток как баланс поступлений и платежей, а именно способность компании создавать свободный денежный поток является важнейшей детерминантой ее экономической стоимости.

Схематично взаимосвязь различных видов потоков можно показать следующим образом:

EBIT (операционная прибыль до выплаты процентов и уплаты налогов)

– Налоги, выплачиваемые из прибыли (Taxes)

+ Амортизация (Depreciation) + Резервы по долгам (Reserves)

– Дополнительные расходы, не связанные с обслуживанием капитала (Additional expenses)

= CF (денежный поток от операционной деятельности)

– Дельта NWC (чистый оборотный капитал = Текущие активы – Счета к оплате)

– Потребность в чистом оборотном капитале (если NWC ≥0, то он вычитается, если NWC ≤0, то прибавляется)

= NOCF (чистый операционный денежный поток), то есть денежный поток от операционной деятельности, без учета денежного потока от инвестиционной и финансовой деятельности

– CF (общий денежный поток) от инвестиционной деятельности

= FCF (свободный денежный поток)

Для развивающихся стран (стран с формирующейся рыночной экономикой) характерны высокие макроэкономические риски (отсутствие стабильности и последовательности в экономической политике, частый пересмотр законодательства, высокий уровень инфляции, нестабильность или большая волатильность курса национальной валюты, ограничения или контроль за движением капитала, высокий уровень прямого или косвенного налогового бремени, коррупция), и для того, чтобы их учесть, необходимо разработать ряд возможных с разной степенью вероятности сценариев для уровней денежных потоков компании в разных ситуациях.

Результаты оценки дисконтированного FCF (свободного денежного потока) взвешиваются по каждому сценарию, а затем рассчитывается взвешенная (по вероятности различных сценариев) стоимость компании.

Денежный поток в компании можно разделить на следующие составляющие 3 3 Там же. С. 23. :

1) Денежный поток от операционной деятельности.

Приток:

+ денежная выручка от реализации продукции от основной деятельности предприятия (компании);

+ погашение дебиторской задолженности перед компанией;

+ авансы, полученные от покупателей.

Отток:

– платежи поставщикам и подрядчикам;