Уильям Бернстайн - Манифест инвестора - Готовимся к потрясениям, процветанию и всему остальному

И наконец, вопрос о перебалансировке иллюстрирует еще одно преимущество пассивного/индексного инвестирования. Когда индексный фонд показывает скверные результаты, это происходит из-за низкой результативности соответствующего класса активов, что обычно означает снижение цены последнего. Это в свою очередь означает, что его ожидаемая доходность повысилась и инвестор может с чистой совестью купить побольше акций этого фонда. Если же скверные результаты показывает активно управляемый фонд, это может оказаться виной недостаточно компетентного менеджера, и поэтому вас будут мучить сомнения – докупать ли акции, если фондом руководит неумелый менеджер? А что, если, выбрав этот фонд, вы совершили ошибку? Нередко низкая результативность объясняется невезением менеджера, на которое накладываются плохие показатели соответствующего класса активов. Порой это ведет к неправильному решению: управляющего увольняют именно в тот момент, когда ему должна вот-вот улыбнуться удача, а класс активов, с которым он работает, начинает показывать хорошие результаты. Одним словом, если вы инвестируете свои средства в индексы, вам никогда не придется испытывать сожаление.

Вспомните портфель из главы 3, который состоял из акций американских компаний с высокой капитализацией и REIT. Поддержание соотношения данных классов активов с помощью ежегодной перебалансировки позволяло получать дополнительный доход – я называю его «бонусом за перебалансировку». Существуют ли классы активов, которые дают крупные бонусы? Да, существуют. Более 10 лет назад я заметил, что классы активов с повышенной волатильностью, в частности акции компаний, добывающих драгоценные металлы, при перебалансировке портфеля показывали значительно большую внутреннюю доходность (она же доходность, взвешенная по долларовой стоимости), чем базисные активы или фонды. В конечном итоге я вывел ряд уравнений, которые позволяли предсказать это расхождение. Те, кто заинтересуется этим вопросом, может обратиться к моей работе, написанной в соавторстве с математиком Дэвидом Уилкинсоном {57} 57 См.: William Bernstein, «The Rebalancing Bonus», http://www.efficient-frontier.com/ef/996/rebal.htm , а также http://www.efficientfrontier.com/ef/197/rebal197.htm , http://www.efficientfrontier.com/ef/797/rebal797.htm , http://www.efficientfrontier.com/ef/100/reball00.htm ; и William J. Bernstein and David J. Wilkinson, «Diversification, Rebalancing, and the Geometric Mean Frontier», http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=53503 . .

Суть дела заключается в том, что три входные переменные этих уравнений совпадают с теми, которыми оперировал Марковиц: доходность, стандартные отклонения и корреляция динамики разных классов активов в составе портфеля. Бонус растет при высокой волатильности, низкой корреляции и равной доходности различных классов активов.

При высокой волатильности инвестор покупает дешево и продает дорого. Низкая корреляция означает, что ситуация, когда один актив падает, а другой – растет, имеет место чаще, и поэтому инвестор чаще проводит перебалансировку.

Однако итоговый результат – повышение доходности за счет перебалансировки – определяется равноценностью доходов. Возьмем другую пару активов – акции S&P 500 и японские акции в период с 1990 по 1999 г. Доходность первых за этот период составляла 18,21 % в год, тогда как вторые падали на 0,85 % в год. Если бы инвестор открыл 1 января 1990 г. портфель с соотношением этих активов 50/50 и ни разу не провел перебалансировку, его годовая доходность составила бы 12,07 %, поскольку акции США в это время взлетели до небес, а японские падали из года в год. При ежегодной перебалансировке такой портфель давал бы всего-навсего 9,14 % в год, поскольку из года в год его владелец избавлялся бы от хороших американских акций и покупал на вырученные деньги плохие японские.

Как показывает данный пример, перебалансировка может не только увеличить доходы, но и уменьшить их. Есть ли основания полагать, что в среднем она приносит больше пользы, чем вреда? Нет, если мы считаем, что динамика рынка носит случайный характер. Ведь перебалансировку мы проводим в расчете на то, что актив с доходностью, которая в прошлом была выше/ниже средней, в будущем покажет результаты ниже/выше средних.

Так ли это на самом деле? По-видимому, да. Вспомните, что в течение непродолжительных отрезков времени отдельные классы активов набирают импульс, однако, если речь идет о периодах больше года, они, как правило, возвращаются к среднему. Поскольку длительность таких импульсов невелика, необходимо учитывать множество частных значений, и финансовые экономисты могут легко подтвердить это с помощью статистических данных. Большинство из них считает неоспоримым тот факт, что акции и другие виды активов периодически набирают импульс, и одновременно выражает большие сомнения в гипотезе эффективного рынка.