Уильям Бернстайн - Разумное распределение активов. Как построить портфель с максимальной доходностью и минимальным риском

Однако это все-таки неплохая идея – время от времени слегка менять ваше распределение активов в направлении, противоположном оценке стоимости. Если два года назад вы думали, что достаточно иметь в портфеле 6 % акций компаний развивающихся стран, то, вероятно, после недавней «бойни» на этом рынке уже 7 или 8 % может оказаться недостаточно.

Если три года назад вы держали 40 % акций S&P 500, то, возможно, в текущих условиях, когда имеются тенденции к образованию «мыльных пузырей», 35 % окажется достаточным. Подумайте вот о чем. Когда вы проводите восстановление баланса своего портфеля, чтобы поддерживать целевое распределение, вы покупаете больше активов, которые упали в цене. Увеличивая же вес актива в целевом портфеле, когда его цена снижается и он становится дешевле, вы просто более решительно восстанавливаете баланс – создаете перевес. Более простой способ создания перевеса – увеличение своего целевого распределения понемногу – возможно, по 0,1 % на каждый процент, на который актив теряет в стоимости, и наоборот.

Рис. 7.10. Зависимость пятилетней форвардной доходности акций и коэффициента Р/В, 1926–1993 гг.

Динамическому распределению активов выносится суровый приговор, потому что большинство инвесторов меняют распределение своих активов в ответ на изменения экономических или политических условий. Как мы уже говорили, это плохой подход. По мнению автора, изменения в распределении, связанные исключительно с рыночной оценкой, могут, вероятно, увеличить доходность. Восстановление баланса требует хладнокровия и дисциплины; создание перевеса требует этих редких качеств в еще большей мере. Это удается мало кому из инвесторов – как частных, так и институциональных.

Всеобъемлющая идея этой книги заключается в том, что современные рациональные инвесторы вынуждены принимать логические решения и делать логически обоснованный выбор. Есть лишь одна проблема. Люди нерациональны. В последние несколько десятилетий произошел взрыв в сфере поведенческих финансов – изучении логических противоречий и пристрастий, досаждающих инвесторам. Стоит обсудить три феномена человеческого поведения: чрезмерная уверенность, недавность (которую мы уже упоминали) и недальновидность в неприятии риска.

Для тех из вас, кто питает врожденное отвращение к общественному радио, почти двадцать лет назад ведущий, писатель и, с позволения сказать, певец Гаррисон Кейлор ставил спектакль A Prairie Home Companion , действие которого разворачивается в вымышленном американском городке Лейк-Убегон. (Небольшое признание: я слушал этот спектакль более двух лет, пока сомнения не заставили меня обратиться к справочнику.) В начале и в конце каждой трансляции слышен голос самого Кейлора, говорящего, что в Лейк-Убегон «все женщины сильны, все мужчины красивы и все дети – выше среднего».

Да, на Уолл-стрит все тоже выше среднего. В статье о предрассудках инвесторов, опубликованной 14 сентября 1998 г. в серии Abreast of the Market в газете The Wall Street Journal, писатель Грег Айпи исследовал изменение в подходах инвесторов с началом рыночного спада летом 1998 г. Он составил следующие таблицы, отражающие изменение в ожиданиях инвесторов относительно доходности.

Первое, что видно из этой таблицы, – то, что средний инвестор надеется превзойти рынок примерно на 2 %. Возможно, многие инвесторы действительно могут превзойти рынок на несколько процентов, но с математической точки зрения невозможно, чтобы это удалось среднему инвестору. По сути, как мы уже говорили, средний инвестор должен в силу необходимости получить рыночную доходность за вычетом расходов и транзакционных издержек. Даже самого непредвзятого исследователя человеческой природы не должен удивлять этот парадокс – людям свойственна чрезмерная уверенность.

Чрезмерная уверенность, вероятно, связана с преимуществами выживания в природе, но не в мире финансов. Задумайтесь над следующим.

• В нашем исследовании 82 % водителей в США считали, что они входят в верхние 30 % в своей группе с точки зрения безопасности. (В Швеции, что неудивительно, этот процент намного ниже.)