Виктор Газман - Лизинг. Финансирование и секьюритизация

В период кризиса имели место случаи, когда выпуски облигаций были аннулированы из-за неразмещения ни одной из бумаг. Несколько прецедентов связаны с частичным размещением бумаг (на 30 %, 18 % от выпуска).

Многие выпуски облигаций содержат различные условия предоставления оферты. В результате лизингодатели использовали право выкупа бумаг. Некоторые из них осуществляли рефинансирование посредством проведения новой эмиссии. То есть, к примеру, лизинговая компания выпускала ценные бумаги с купонной доходностью на 425 базисных пункта (б.п.) дешевле, чем те, которые были размещены ею на фондовом рынке годом раньше. Полученные средства пошли на погашение одного из предыдущих выпусков, по которому в силу кризиса стоимость привлеченных средств оказалась значительно больше. Конечно, такая схема эмиссионной деятельности может заслужить упреки аналитиков и обвинения в пирамидальности, негативный оттенок которой заставляет насторожиться специалистов по риск-менеджменту. Вместе с тем эта же схема во многом схожа с одним из элементов проведения сделок секьюритизации, о чем будет более подробно сказано в следующей главе.

Одним из свидетельств начала процесса преодоления финансового кризиса в российской лизинговой индустрии явилась повышенная эмиссионная активность лизингодателей. Так, за период с середины 2009 г. до ноября 2010 г. десять компаний осуществили 22 выпуска корпоративных и биржевых облигаций на общую сумму 36700 млн руб., т. е. в пересчете более чем на 13 млрд долл.

При принятии окончательного управленческого решения о размещении ценных бумаг эмитенты соотносят свои цели с общей экономической ситуацией в стране, положением дел на отечественном и зарубежном рынках по условиям стоимости и сроков привлечения инвестиций, объемов заимствований капитала.

Как видно из табл. 4.4, часть лизинговых компаний в последнее время стали эмитировать биржевые облигации (БО). Такие действия вполне резонны. Они обусловлены нормами Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» и требованиями Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР), в соответствии с которыми с 31 декабря 2009 г. определяется учет капитала поручителя по выпуску или наличию обращения ценных бумаг в Котировальном списке (действующего листинга) по фондовой бирже.

Дело в том, что процедура выпуска биржевых облигаций имеет ряд существенных преференций по сравнению с выпуском корпоративных облигаций, так как:

• биржевые облигации могут быть эмитированы компаниями, которые уже котируются на бирже; установленные законодательные ограничения на выпуск бумаг без обеспечения или на сумму, не превышающую размер уставного капитала акционерного общества, не распространяются на выпуск биржевых облигаций;

• биржевые облигации могут выпускаться без залогового обеспечения;

• при эмиссии этих бумаг нет необходимости осуществлять регистрацию эмиссии регулятором, регистрации проспекта и отчета об итогах выпуска, а значит, нет необходимости платить соответствующую государственную пошлину, сокращаются временные потери, связанные с этими процедурами. Последнее обстоятельство позволяет более гибко и обоснованно в привязке к текущим рыночным условиям устанавливать ставки купонной доходности по бумагам.

Следовательно, стандарты проспекта биржевых облигаций в целом значительно либеральнее по сравнению с корпоративными облигациями. Вместе с тем срок обращения биржевых облигаций не может превышать трех лет. Хотя с помощью этих бумаг можно достичь оперативности в покрытии дефицита оборота, но в то же время напрямую, без каких-либо комбинаций, данный инструмент применим только для среднесрочного финансирования. В том случае, если реализуется сложный долгосрочный инвестиционный проект, который предусматривает поэтапное финансирование, или проект, по которому лизинговая компания сумела получить от продавца имущества рассрочку платежей по договору купли-продажи, можно структурировать эмиссию облигаций таким образом, чтобы осуществлять привлечение необходимых денежных средств с учетом средней срочности, используя при этом биржевые облигации.

Анализируя временные аспекты выпуска облигаций, следует учитывать, что средние сроки договоров лизинга в России превышают пять лет, и существует немало инвестиционных проектов большей длительности. Совсем не случайно, что в то же время, когда одни лизингодатели выпускали биржевые облигации, другие осуществляли эмиссии корпоративных облигаций на 7 и на 10 лет. Причем доходность по долгосрочным бумагам была в полтора-два раза ниже, чем по биржевым облигациям, что соответствующим образом отражает и оценку рисков для инвесторов. Выбор определяется стратегией развития лизинговой компании и тактикой ведения ее бизнеса.