Коллектив авторов: Инновации на финансовых рынках

То, что привело к кризису многие финансовые рынки, связано с сильно выросшей ролью альтернативных систем торговли. В последние годы их доля последовательно росла. На мировом облигационном рынке внебиржевая торговля облигациями и так преобладала. На мировых фондовых биржах, за редкими исключением, к которым относятся биржи Испании, Южной Кореи, России и ряда других стран, торговля облигациями происходит преимущественно на внебиржевом рынке. Это связано с тем, что основными участниками этого рынка выступают не розничные, а институциональные инвесторы. Но в последние годы растет роль альтернативных рынков и для рынка акций и других финансовых инструментов (здесь уже упоминался рынок CDS). В этом нет ничего плохого и удивительного, но наряду с ростом таких институтов растут риски. Неслучайно многие альтернативные системы торговли получили название «черные дыры» (black holes). Непрозрачность ценообразования на таких рынках создает проблемы для выявления истинной цены того или иного финансового инструмента.

Кроме того, определенные проблемы для рынка связаны с развитием высокочастотной торговли, торговых роботов. Эти механизмы создают технические проблемы для рынка. И многие организаторы торговли вынуждены ограничивать их использование.

Очевидно, что прошедший кризис показал необходимость изменения и парадигмы корпоративного управления. Не только макроэкономические проблемы лежали в основе кризиса, но и проблемы, связанные с ориентацией менеджеров на краткосрочные финансовые результаты, текущие котировки акций. Это создает ограничения. Проблемой становится резкое сокращение сроков инвестирования. У. Баффет отмечает, что средний срок инвестирования в акции рядовым американским инвестором упал с трех лет до полугода. Отсюда и проблема опционов для менеджмента компании, ориентированных на краткосрочный рост курсовой стоимости компании. В итоге встает вопрос о том, как повысить долгосрочность инвестирования. Сделать это административным путем достаточно сложно. Такие экзотические методы, как лишение дивидендов акционеров, владеющих акциями меньше года (предложение Уоррена Баффета), вряд ли реальны. Кроме того, надо учесть факт увеличения роли высокочастотной торговли, которая, по отдельным оценкам, может достигать от 50 до 60 % объемов торговли.

В качестве примера можно привести результаты американских компаний за 2009–2010 гг. Корпорации показывали отличные финансовые показатели, что вызывало рост котировок этих компаний. Но дело в том, что в значительной степени эти финансовые показатели были достигнуты за счет снижения издержек (прежде всего связанных с сокращением рабочего персонала). Но это приводит к крайне низким темпам восстановления рынка труда и непонятным перспективам американской экономики в долгосрочной перспективе, поскольку американская экономика в значительной степени зависит от роста потребительского спроса.

Другой вопрос, который возникает при оценке проблем, связанных со сменой парадигмы корпоративного управления, касается того, кто реально управляет компанией и кто отвечает за убытки. «Менеджериальная революция», о которой писал еще Дж. Ст. Миллз, во многом совершилась, особенно если речь идет о крупных транснациональных компаниях. Высокая доля акций в свободном обращении делает нереальной «смену власти». В то же время увеличение масштабов бизнеса таких компаний делает невозможным их банкротство (too big to fail). При этом встает вопрос о правомерности выплат бонусов менеджерам компаний, которые могут их довести до банкротства. Ведь бонусы получают менеджеры, а убытки компаний «национализируются» за счет государственного бюджета и налогоплательщиков. Рост непотопляемых компаний (особенно в финансовом секторе США и Европы) говорит о том, что необходимо проработать механизм банкротства этих компаний или определить правомерность выплат, мер ответственности менеджмента за свои действия.

Реформа финансового сектора началась. Вовсю идут дискуссии о реформе мировой архитектуры финансового рынка, о необходимости если не создания глобального мегарегулятора, то по крайней мере формирования органа, который бы занимался мониторингом на рынке и координировал действия денежных властей. Все большую активность проявляет Global Financial Stability Board, координирующий работу экспертов и регуляторов в направлении реформ регулирования финансового сектора. Последнее заседание стран G20 увеличило долю развивающихся стран в МВФ, предоставив им большое число голосов. Все страны согласились с необходимостью координации своих действий на валютном рынке, но при этом острым остается вопрос о том, насколько призывы к координации действий будут совпадать с реальной политикой стран, насколько совместными действиями удастся преодолеть те дисбалансы, которые имеются.