Джон Богл - Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и героях

Хотя подобное увеличение отставания доходности MIT от рынка за 34-летний период работы по модели «Омега» может показаться незначительным, на деле это не так (рис. 12.4). Благодаря магии накапливаемой за счет сложных процентов доходности , $1, вложенный в индекс S&P500 в конце 1969 г., превратился бы в $38 к концу 2003 г. Но под действием тирании накапливаемых издержек $1, вложенный в Massachusetts Investors Trust, за тот же период превратился бы всего в $23,60, что означает 38 %-ную потерю доходности для принципала.

Как раз в тот момент, когда MIT отказался от модели взаимного фонда «Альфа» в пользу модели с внешним управлением «Омега», другая компания подготавливала почву для того, чтобы сделать прямо противоположное. Wellington Group из Филадельфии – семейство 11 взаимных фондов с активами около $2,4 млрд (почти на $1 млрд меньше, чем тогдашние $3,5 млрд у MIT и его дочернего фонда акций роста вместе взятых) – управлялась публичной компанией Wellington Management Company, которая в основном принадлежала ее руководству, но имела и публичных акционеров. В последнее время акции компании торговались на историческом максимуме $50 за штуку, что было почти в три раза выше цены первоначального размещения, составившей $18 в 1960 г. Несмотря на спад деловой активности после заката эпохи Go-Go, фондовый рынок уверенно набирал обороты на пути к своему историческому пику в начале 1973 г., и компания процветала.

Благодаря увеличившемуся потоку так называемой валюты от продажи акций на публичном рынке в 1967 г. компания Wellington Management Company провела слияние с бостонской инвестиционно-консалтинговой фирмой Thorndike, Doran, Paine and Lewis, Inc. TDP &L управляла популярным фондом Invest, который в разгар спекуляций эпохи Go-Go был одним из чемпионов отрасли и вскоре стал основным генератором притока капитала для Wellington Group. Тем не менее, в противоход общей тенденции и вопреки решению MIT отказаться от взаимного статуса, главный исполнительный директор Wellington Management Company (а также председатель совета директоров и президент фондов Wellington Group) [116] Это был я, но я чувствую себя комфортно, говоря от третьего лица. Подобное совмещение функций, порождающее определенный конфликт интересов, было и остается по сей день нормой в отрасли. размышлял над тем, насколько структура «Омега» отвечает интересам вкладчиков фондов и не позволит ли возвращение к недавно исчезнувшей структуре «Альфа» улучшить их доходности и конкурентное положение компании в отрасли.

В сентябре 1971 г. он высказал свои размышления публично. На годовом собрании партнеров фирмы председатель совета директоров заговорил о возможности возвращения к структуре взаимного фонда, начав с цитирования слов судьи Харлана Фиска Стоуна, сказанных им в далеком 1934 г.:

Бóльшая часть ошибок и серьезных провалов только что закончившейся финансовой эпохи может быть приписана отказу от соблюдения фидуциарного принципа и нарушению библейской заповеди «никто не может служить двум господам»… Нынешние доверительные управляющие, являющиеся такими лишь номинально, но ставящие интересы подлинных собственников фондов на последнее место, наглядно демонстрируют, сколь далеко мы ушли от этого принципа [117] Стоун Х. Общественное влияние юридической профессии // Harvard Law Review 48. 1934. № 1. С. 8–9. .

Генеральный директор Wellington поддержал эту точку зрения и затем изложил свою:

Мое давнишнее предубеждение состоит в том, что, учитывая все обстоятельства, профессиональному предприятию нежелательно иметь публичных акционеров . Более того, в некоторых ситуациях необходимость обеспечивать рост прибылей, которую влечет за собой публичная собственность, препятствует ответственной деятельности профессиональной организации. Хотя деятельность по управлению активами несет в себе элементы не только профессии, но и бизнеса, любые конфликты между ними должны разрешаться в пользу клиента.

В завершение своей речи генеральный директор предложил несколько путей, позволяющих достичь согласования этих интересов: 1) возвращение к модели независимых самоуправляемых фондов, где они приобретают управляющую компанию; 2) «интернализация», в соответствии с которой управляющая компания принадлежит непосредственно инвестиционным менеджерам и контракты с ней заключаются на основе «издержки плюс», что дает стимулы к улучшению результатов деятельности и эффективности, но не позволяет зарабатывать прибыль на публичной продаже акций; 3) «ограниченная интернализация», где фонды самостоятельно осуществляют административные функции и занимаются распределением паев, но для управления активами привлекают внешних инвестиционных менеджеров.