Олег Чернозуб - Жизнь после кризиса. Стоимостной подход к управлению частной компанией

Отмеченные особенности взаимодействия цены и стоимости приводят к выводу о том, что прямолинейное использование цены как индикатора успешности управления компанией и критерия правильности управленческих решений не может быть продуктивным. Более того, слепое стремление угодить рынку может существенно навредить интересам существующего собственника. Этот вывод особенно актуален для частных компаний, так как именно в их случае различие стоимостей для существующего и потенциального собственника и, соответственно, отклонение цены от каждой из этих стоимостей может быть наибольшим.

Традиционно частные компании противопоставляются публичным или открытым. Формально открытыми являются те компании, акции которых может купить любой желающий. Организационно-правовая форма таких компаний в Российской Федерации – открытое акционерное общество (ОАО).

Однако между формальной и реальной возможностью стать акционером открытого АО может лежать пропасть. Поэтому чаще под открытыми или публичными подразумевают компании, акции которых представлены на фондовом рынке. Однако не у всех подобных компаний пакет акций в свободном обращении (free float) настолько велик, чтобы считать акционеров, купивших акции на бирже, основными получателями экономических выгод, которые генерирует компания. Чаще всего первоначальный собственник продолжает контролировать как поток выгод, определяющих в конечном итоге стоимость бизнеса, так и непосредственное управление предприятием, выпустив в свободное обращение 15–20 % его акций. Поэтому с точки зрения организации управления на основе стоимости частным может признаваться и формально публичное предприятие, у которого количество акций, находящихся в свободном обращении, недостаточно для формирования блокирующего пакета.

Несмотря на то, что до завершения (а многие верят, что и до «дна») кризиса еще очень далеко, уже можно и нужно делать выводы из тех уроков, которые он нам преподал.

По итогам первых месяцев кризиса видно, что в проигрыше в первую очередь оказались те, кто выстраивал деятельность своей компании в стремлении понравиться рынку, фонду или стратегическому инвестору без учета влияния соответствующих решений на стоимость компании для существующего собственника. В большинстве случаев владельцы частных компаний делали это, искренне считая, что цена, которую посторонний дядя будет готов заплатить за их бизнес, и стоимость бизнеса для них самих – это одно и то же. Но грянул кризис, и перспективы привлечь инвестиции улетучились. А вот способность компании производить деньги для существующего собственника, как обнаружили многие, осталась на уровне двух-трехлетней давности, а то и ухудшилась.

Частным случаем подобной ситуации оказалось положение, когда агрессивное кредитование в расчете на рост цены компании на рынке или в глазах потенциальных покупателей поставило бизнес на грань банкротства в условиях ухудшения ситуации на кредитном рынке. Уже сейчас видно, что в такой ситуации оказалось большинство, если не все федеральные розничные сети, крупнейшие застройщики, а также некоторые производители. К агрессивному наращиванию кредитного рычага их подталкивало мнение рынков и инвесторов, судивших о стоимости розничной сети по величине торговых площадей, а о стоимости застройщиков – по размеру участков под будущее строительство. Это, конечно, информативные показатели, однако

НЕ ВСЯКОЕ УВЕЛИЧЕНИЕ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА ВЕДЕТ К УВЕЛИЧЕНИЮ ЕГО СТОИМОСТИ ДЛЯ СУЩЕСТВУЮЩЕГО СОБСТВЕННИКА.

Одна довольно известная компания, с которой нам довелось работать несколько лет назад, обладала в то время стоимостью примерно в $600 млн при долговой нагрузке на уровне $200 млн [13] Суммы изменены, однако экономический смысл ситуации полностью сохранен. . Таким образом, стоимость ее собственного капитала составляла около $400 млн. Позже данная компания была продана по цене более $1 млрд, т. е. ее стоимость существенно увеличилась. Однако к моменту продажи ее долговая нагрузка превысила $600 млн. Иными словами, собственникам достались те же $400 млн, которые они могли получить и несколько лет назад. В течение нескольких лет стоимость компании увеличивалась, но весь прирост стоимости доставался кредиторам, а не собственникам.

Тем не менее, это пример исключительно удачного выхода из бизнеса. Поневоле думаешь, счастливы те, кто успел «продаться» до весны – начала лета 2008 г.! Такие счастливчики есть. Но они – как раз то исключение, которое подтверждает правило. О тех же, кому выпадет горькая судьба перешагнуть грань, разделяющую живых и мертвых, мы, вероятно, еще услышим. И вполне возможно уже очень скоро.