Джозеф Стиглиц - Ревущие девяностые. Семена развала

Но меня беспокоят не столько отдельные случаи и злоупотребления нескольких алчных аналитиков, сколько влияние, которое оказало перерождение банковского дела США на функционирование экономики в целом. Традиционно в США существовали два вида банков — инвестиционные банки, эмитировавшие облигации и акции, и коммерческие банки, дававшие ссуды из денег, которые в них депонировали вкладчики. Принятое в девяностые годы законодательство привело к слиянию банков этих двух видов с формированием финансовых конгломератов, подобных Дж. П. Морган Чейз и Ситигрупп. Многие из таких банков имели или приобрели брокерские отделения, такие как, например, Саломон Смит Барни конгломерата Ситигрупп. Некоторые из рассказанных здесь случаев об инвестиционной деятельности банков, включая конфликт интересов, возникающий между тем и другим видами деятельности, в которые они были вовлечены. Прибыльность инвестиционных банков традиционно была основана на информации: они создали себе репутацию надежности. Но изменения в экономике, произошедшие в эти годы, отразились и на системе стимулирования этих банков; подобно главам корпораций, акции которых они эмитировали, они получили стимулы к искажению информации, поступающей на рынок.

Для хорошего функционирования фондового рынка необходима доброкачественная информация о стоимости компании, чтобы инвесторы могли платить адекватную цену за ее акции. Затушевывая проблемы, присущие многим компаниям, которые они выводили на фондовый рынок, или которым они оказывали помощь в привлечении капитала, банки способствовали эрозии качества информации. Предполагалось, что они обеспечивают инвесторов информацией с целью сокращения разрыва между информированностью инсайдеров и аутсайдеров. Вместо этого информационная асимметрия сохранялась или даже возрастала; во многих случаях банкиры и аналитики знали реальное состояние дел в компаниях, с которыми они работали, а общество — не знало. Уровень доверия на рынках падал, и когда появилась правильная информация, курсы акций резко упали.

Вопрос, почему банкиры и аналитики с готовностью распространяли дезориентирующую информацию, непосредственно связан с системой стимулирования. Они делали деньги на ППП и других операциях, такие большие деньги, что вознаграждение за предоставление ложной информации было выше, чем вознаграждение за обеспечение общества достоверной информацией. И в то время как наличествовало изобилие стимулов к распространению недоброкачественной информации, противодействующие стимулы были слабы или вовсе отсутствовали. Это было связано с тем, что называется аспектом «общественного блага» в деятельности менеджмента фирм: если фирма хорошо управляется, то выигрывают все заинтересованные стороны, все держатели обыкновенных акций, равно как и все кредиторы {66} . Если хотя бы единственный акционер добивается успеха в своих попытках улучшить качество менеджмента, доходность его акций возрастает, как возрастает и доходность акций всех других акционеров. Но поскольку этому акционеру достанется лишь небольшая часть выигрыша от его действий, он не имеет стимулов для приложения достаточно больших усилий в целях улучшения положения дел.

В период девяностых годов произошли некоторые сдвиги, на почве которых в дальнейшем возник ряд латентных проблем, ставших зародышами многих грядущих экономических бедствий. Дерегулирование активизировало новые источники конфликта интересов, а фондовые опционы и другие плохо разработанные схемы вознаграждения, концентрировавшие внимание на «здесь и сейчас» вместо долговременных проблем, оказались столь же проблемными в финансовом секторе, как и в других секторах. Банкиры в эти годы по существу ничем не отличались от высшего менеджмента других ажиотажных секторов экономики. Они научились возгонке курсов собственных акций точно так же, как помогать это делать другим. Предполагалось, что рост курсов повышает долгосрочную стоимость активов акционеров. Но в очень многих случаях рынок работал только на краткосрочную перспективу — состояние баланса на сегодняшний день. И при зависимости вознаграждения внешнего менеджмента от текущих курсов акций они располагали гораздо большими стимулами заниматься текущими прибылями, чем концентрировать усилия на долговременной репутации фирмы.

То же самое относится и к аналитикам, таким как Мери Миккер (Магу Meecker) из Морган Стэнли (Morgan Stanley), Джек Грубмен (Jack Grubman) из Саломон Смит Барни и Генри Блоджет (Henry Blodget) из Меррилл Линч, ко всем тем, кто делал миллионы на проталкивании акций телекоммуникационных и высокотехнологичных компаний. Каждый из них был обвинен в предоставлении ложной информации ничего не подозревавшим клиентам, которые полагались на их анализ, отличавшийся множеством рекламных преувеличений, но содержавший мало информации об истинной стоимости фирмы {67} . Бонусы и другие финансовые стимулы, которые они получали, поощряли краткосрочный подход. Получение бонуса за помощь в осуществлении операции инвестиционного банка приобрело более важное значение, чем обеспечение инвесторов доброкачественной информацией, которая содействовала бы направлению финансовых средств туда, где они были бы наиболее продуктивны. Вместо того, чтобы предупреждать об авантюристических действиях компаний, они фальсифицировали показатели или погребали разоблачающие данные в куче других, не относящихся к делу, а банки помогали им в этом. Некоторые аналитики Уолл-стрита действительно понятия не имели о компаниях, которые мы рекламировали; другие, как мы знаем из их пренебрежительной переписки по электронной почте, понимали все слишком хорошо. Но было ли это так или иначе, это вряд ли имеет серьезное значение.