Джозеф Стиглиц - Ревущие девяностые. Семена развала

Некоторые отклонения от фундаментальных показателей могут держаться долго — например, «пузыри» на рынке недвижимости и, в последнее время в сфере высоких технологий. Когда Гринспен говорил об «иллюзорном ощущении богатства», он имел в виду именно это. Случайные «перекосы» рынка дорого обходятся экономике: слишком много инвестиций достается одной компании, слишком мало — другой. Но цена «пузыря» во много раз выше — и пока он существует, и еще больше после того, как он лопнул. Пока «пузырь» растет, все ресурсы растрачиваются в количествах, которые трудно измерить, но рядом с которыми траты из госбюджета кажутся незначительными. Возьмем «пузырь» рынка недвижимости 80-х годов. Как было показано в предыдущей главе, он частично ответственен за коллапс системы сберегательно-кредитных ассоциаций, стоивший правительству — т.е. американским налогоплательщикам — более 100 млрд долларов. Остальные расходы понесли те банки, которым удалось избежать банкротства, и те инвесторы, в чьих банках банкротство все-таки произошло. К этому нужно добавить так называемые «макроэкономические затраты», которые несет общество в целом во время рецессии, часто следующей за взрывом «пузыря». Предположим, что в результате ущерба от лопнувшего финансового «пузыря» экономика в течение двух лет работает на 2% ниже своего потенциала (а потери от лопнувшей Интернет-экономики будут еще значительнее). При общем объеме оборота в 10 трлн долларов это означает потери от финансовых «пузырей» в размере примерно 400 млрд долларов. Даже богатая страна не может позволить себе выбрасывать на ветер такие суммы. Многие полагали, что ФРС отвечает не только за предотвращение инфляции, но и за стабилизацию экономики, а стабилизация экономики означает в том числе борьбу с финансовыми «пузырями». Ясно, что здесь ее постигла неудача. Этот провал тем более поразителен, что Гринспен в 1996 г. признал наличие «пузыря» и даже пытался принять какие-то меры. Но если «пузырь» существовал уже в 1996 г., то разогрев фондового рынка в конце столетия уж точно должен был вызвать сильное беспокойство.

Неудивительно, что в августе 2002 г., когда экономический спад длился уже второй год, Гринспен, как всегда, встал на защиту ФРС перед доброжелательной аудиторией в Джексон Хоул (Jackson Hole), штат Вайоминг, на ежегодной встрече политиков и ученых, спонсированной Канзасским отделением ФРС. Он поделился воспоминаниями о том, что в свое время тщательно изучил проблему и отверг какие-либо действия по двум основным соображениям. Во-первых, он не был вполне уверен в своем диагнозе («трудно надежно зафиксировать наличие «пузыря», пока он не лопнул, и этим не подтвердил свое существование») {32} . Во-вторых, Гринспен не был уверен, что у него есть надежное лекарство. Поднятие процентной ставки могло бы привести к досрочному взрыву «пузыря», но цена этого для всей экономики была бы огромной.

Оба его аргумента, однако, весьма спорны. Действительно, обнаружить «пузырь» заранее — непростое дело. Если допустить, что производительность труда росла невероятными темпами (как утверждали некоторые в 90-е годы); если это сопровождалось беспримерной стабильностью зарплаты и беспрецедентным снижением рисковых надбавок по обыкновенным акциям (equity premium) (дополнительных денег, которые инвесторы требовали в качестве компенсации за риск, включая тот риск, что курсы чрезмерно «вздуты»), тогда, действительно, курсы акций могли рассматриваться как «разумные» или, по крайней мере, не слишком завышенные. Но чем дольше продолжался бум и чем сильнее росли курсы, тем менее обоснованным все это выглядело. Конечно, трудно представить себе человека, кто, выражаясь «по-гринспенски», вплотную бы подошел к тому, чтобы объявить об образовании «пузыря» в конце 1996 г., когда индекс «Стандарт энд Пур» находился на отметке 740, но вряд ли оставались какие-то сомнения к марту 2000 г., когда этот индекс достиг значения 1534. Здесь как раз и было бы уместно то «серьезное предупреждение», которого мы ждали от председателя ФРС.

У Гринспена были веские причины для беспокойства о наличии финансового «пузыря». Но несмотря на то, что сказал летом 2002 г. председатель Совета директоров ФРС в Джексон Хоул, он вполне мог предпринять шаги по ограничению фондового рынка, не будоража экономику в целом. Гринспен был, вероятно, прав, отказавшись от повышения процентной ставки, но это был не единственный инструмент в его руках. Например, он мог бы пролоббировать против резкого снижения налога на прибыль от переоценки капитала в 1997 г., которое обеспечило новый приток инвестиционного капитала на рынок в тот момент, когда было бы уместно как раз обратное.