Алан Гринспен - Эпоха потрясений. Проблемы и перспективы мировой финансовой системы

С 1995 года более высокий темп роста производительности в США (по сравнению с темпом роста в других странах) приводил к повышению ожидаемой доходности с учетом риска и. следовательно, к непропорционально высокому глобальному спросу на активы, находящиеся на территории Соединенных Штатов. Это во многом объясняет причину, по которой большая доля иностранных сбережений направлялась в США 67 67 Чтобы облегчить сравнение, все валюты конвертировались в доллары по рыночным курсам. Паритет покупательной способности — альтернативная база для конвертирования -не подходит для трансграничных потоков сбережений и инвестиций. Для мира в целом объемы сбережений и инвестиций должны быть равными независимо от того, в какой валюте их исчисляют. В 2003-2005 годах абсолютное значение статистического расхождения между мировыми сбережениями и инвестициями составляло $330 млрд при конвертировании валют на основе паритета покупательной способности и только $66 млрд при конвертировании по рыночным курсам. .

Не думаю, что споры вокруг причин недавнего резкого роста дефицита текущего баланса США на этом прекратятся. Более важным, однако, представляется вопрос, примет ли неизбежная внешняя корректировка мягкую форму или, как опасаются многие, приведет к краху доллара и международному финансовому кризису. Как уже говорилось, я склоняюсь к более мягкому варианту.

Наибольшее беспокойство связано с тем, что произойдет с отказом иностранцев от наращивания в своих портфелях доли чистых американских активов, которое лежит в основе текущих тенденций изменения внешних балансов. Дефицит текущего баланса возрастает по мере роста чистой отрицательной международной инвестиционной позиции американских резидентов (почти $2,5 трлн в конце 2005 года) и увеличения стоимости обслуживания. Такая тенденция не может существовать бесконечно долго. В определенный момент, даже если доходность инвестиций в США будет достаточно высокой, активность иностранных инвесторов снизится из-за роста концентрации американских активов в их портфелях. Известное правило, призывающее не класть все яйца в одну корзину, справедливо как для глобальных финансов, так и для отдельного домохозяйства. Как только интерес иностранцев к американским активам уменьшится, упадет и спрос ка американскую валюту, а вместе с ним курс доллара'. Падение доллара неизбежно охладит пыл импортеров и поддержит экспортеров. Таким образом. нежелание иностранцев финансировать внешнеторговый дефицит США приведет к сокращению этого дефицита. Диверсификация резервов монетарными властями разных стран и, что важнее, международных резервов частных инвесторов не проходит без последствий.

Аналитиков беспокоит, что для обслуживания растущего американского чистого внешнего долга нужно резко сократить наш торговый дефицит (или добиться профицита) и/или в достаточной мере повысить склонность иностранцев к инвестированию в американские активы и, таким образом, привлечь средства, необходимые для покрытия обязательств американских должников 68 68 Меня часто спрашивают: в чем проЬлема. если практически все американские активы деноминированы в долларах? Разве иностранцы не принимают платежи в американских долларах? Конечно, принимают. Однако если коммерческие кредиторы держат долларовые платежи, то они увеличивают свои вложения в американские активы. Если они продают доллары третьей стороне (в обмен на национальную валюту), го инвестором в американские активы становится эта третья сторона. Если же никто не захочет держать американские активы по текущей цене, доллары придется продать с дисконтом на валютном рынке, что увеличит понижательное давление на курс доллара. . Это пока еще не проблема, поскольку доходность прямых американских инвестиций за рубежом (превышающих $2 трлн) в 2005 году составляла 11%, что значительно выше текущих процентных ставок, выплачиваемых иностранцам по американскому долгу. Тем не менее мы выплачиваем в связи с обслуживанием долга и дивидендами больше, чем получаем от иностранцев. В такой ситуации постоянный чистый рост долга (равный дефициту текущего баланса с учетом прироста капитала и капитальных убытков) ведет к значительному увеличению выплат иностранцам в будущем.

Причина, по которой постоянный значительный дефицит текущего баланса в 2006 году не оказал серьезного негативного воздействия на американскую экономику, заключается, на мой взгляд, в том. что дефицит является в немалой мере проявлением углубляющейся специализации и разделения труда в условиях совершенно новой высокотехнологичной глобальной среды. Если собрать вместе все факты — случайные, косвенные и статистические, то они ясно говорят (по крайней мере мне) о том, что рекордный дефицит текущего баланса США является частью более широкого ряда дефицитов и профицитов, связанных с деятельностью американских хозяйственных единиц (домохозяйств, компаний и правительств) в основном в пределах границ США. Не исключено, что эти дефициты и профициты росли на протяжении десятилетий. Долгосрочный рост был в целом постоянным и плавным. Однако компоненты, отражающие чистое иностранное финансирование дисбалансов индивидуальных американских хозяйственных единиц, т. е. наш дефицит текущего баланса, выросли очень заметно: с пренебрежимо малого уровня в начале 1990-х годов до 6.5% в 2006 году.