Дамбиса Мойо - Как погиб Запад. 50 лет экономической недальновидности и суровый выбор впереди

В качестве права требования по долговому инструменту ваш друг хотя и желает компании успеха, но тем не менее его волнует только одно — как бы вернуть свои 50 тысяч (с процентами). Однако его потенциальные возможности этим и ограничиваются; независимо от успеха компании, максимум, что он может получить, — это вернуть свои 50 тысяч с процентами. На финансовом языке он выступает в качестве продавца опциона пут [22] Опцион пут, опцион на продажу — это финансовый договор между продавцом и покупателем опциона. Покупатель приобретает право, но не обязательство продать базовый инструмент по договорной цене (цена страйк). Говоря проще, покупатель ожидает, что цена базового актива упадет, тогда как продавец ожидает, что цена вырастет. и зарабатывает до тех пор, пока не вернет свои 50 тысяч, а потом уже больше ничего не получает. Иными словами, право требования по долевому инструменту — это длинный опцион, а право требования по долговому инструменту — короткий опцион, а стоимость опциона коррелирует с волатильностью доходов компании. [23] Это просто паритет опционов пут и колл. Держатель долга предоставляет держателю доли выбор: либо вернуть 50 тысяч, либо расплатиться за счет компании, если она стоит меньше 50 тысяч, так что держатель долга всегда получает то, что остается.

Сопоставляя эти две позиции, нельзя упускать из внимания, что между ними существует естественное напряжение.

Владелец компании (держателя права на долю в капитале), чем на больший риск идет, тем большую потенциальную прибыль он ожидает. Дело в том, что есть прямая и положительная корреляция между риском (измеряемом волатильностью активов или уровнем долга) и ожидаемой прибылью, так что держатель права на долю в капитале любит высокую волатильность и более высокий уровень долга и поэтому склонен идти на больший риск. [24] Пожалуй, есть уверенная положительная корреляция между волатильностью дохода и волатильностью цены актива, однако, чтобы излишне не усложнять анализ, сейчас мы не будем в это углубляться. Обычно происходит так, что держатель права на долю в капитале отвечает за текущее управление бизнесом и принимает ключевые решения о будущем компании. Конечно, и акционер, и кредитор хотят, чтобы стоимость предприятия была высокой.

Главное, что для данной ожидаемой стоимости предприятия акционер предпочел бы увеличить волатильность или вариацию этой ожидаемой стоимости, в отличие от кредитора. [25] Конечно, это верно лишь до какого-то момента. Если вы ожидаете повышения в любом случае, вам не нужна такая сильная волатильность, которая могла бы погубить отличную инвестицию. Ниже мы проиллюстрируем эту мысль.

Чем на больший риск идет акционер, тем выше ожидается отдача. Повышенные риски, на которые идет менеджмент предприятия, увеличивают ожидаемую стоимость доли в капитале. Учитывая этот выбор, акционер предпочитает большие колебания (волатильность) стоимости предприятия, а не меньшие.

С учетом имеющейся у нас информации, в первый день жизни компании стоимость предприятия равна 50 тысячам долларов, стоимость долга — 50 тысячам долларов, и так как мы финансируем бизнес целиком за счет заемных средств, то стоимость собственного капитала равна нулю. (Проверить это просто, как и раньше: СП = СА + СД.)

Если акционер стоит перед выбором: а) вероятность 50%, что стоимость предприятия составит 75 тысяч долларов, и равная вероятность, что стоимость предприятия составит 25 тысяч долларов, либо б) вероятность 50%, что стоимость предприятия составит 100 тысяч долларов, и равная вероятность, что стоимость составит ноль (0 долларов), на что поставит акционер?

Помните, в любом случае ожидаемая стоимость предприятия равна 50 тысячам долларов, поэтому он выберет сценарий, который предоставит ему наилучшие шансы заработать. Поэтому ответ такой: акционер выберет вариант б), где ожидаемая стоимость доли в капитале составит 25 тысяч долларов в противоположность варианту а), где ожидаемая стоимость доли в капитале всего лишь 12,5 тысячи долларов.

Как мы получили эти числа?

Стоимость компании может вырасти или упасть. По первому сценарию, за год стоимость компании может либо возрасти до 75 тысяч долларов (с вероятностью 50%), либо упасть до 25 тысяч долларов (тоже с вероятностью 50%). Если компания в итоге будет стоить 75 тысяч долларов с долгом в 50 тысяч долларов, стоимость собственного капитала будет 25 тысяч долларов. Аналогично, если компания в итоге будет стоить всего 25 тысяч долларов при долге в те же 50 тысяч, то она фактически обанкротится, так как даже не сможет покрыть долг. Это значит, что стоимость капитала равна нулю. Имейте в виду, что оба эти сценария имеют вероятность 50%; поэтому ожидаемая стоимость капитала в целом должна учитывать обе возможности и рассчитываться по формуле: 50% от 25 тысяч долларов плюс 50% от 0 долларов, что дает ожидаемую стоимость капитала 12,5 тысячи долларов.