Константин Сонин - Когда кончится нефть и другие уроки экономики [львиная доля примечаний (сносок) отсутствует)]

Акционеров обманывали так: суть опциона состоит в том, что компания, выпускающая его, делит риск между собой и человеком, получившим опцион. Если акции подорожают, выиграл держатель опциона. Если подешевеют – выиграла компания, выпустившая опцион. Держатель опциона не станет им пользоваться, и окажется, что компания расплатилась с ним пустыми бумажками. Соответственно, в цену опциона на момент выпуска заложена возможность того, что никакой выгоды он владельцу в итоге не принесет. Именно эту цену, в которой учтен риск того, что опцион окажется бесполезным, компания записывает в расходы, выдавая опцион топ-менеджеру.

Поставив дату задним числом, когда уже известно, что акции подорожали, владелец опциона получает в свое распоряжение ту “машину времени”, о которой мечтает любой игрок на бирже, – возможность из прошлого заглянуть в будущее, чтобы узнать, сколько будут стоить такие-то акции. Таким образом, он приобретает дополнительный выигрыш, а расплачиваются за это акционеры. Ведь в этом случае опцион должен был бы стоить в момент выдачи ровно столько, сколько он принес в итоге денег. Но акционеры, читающие годовой отчет, думают, что заплатили – с учетом риска – куда меньше. Просто не повезло.

А настоящей сенсацией гипотеза Ермака стала тогда, когда подтвердилась. Несколько лет спустя ряду крупных компаний и топ-менеджеров – в их числе Apple и его легендарному CEO Стиву Джобсу – пришлось признать, что они действительно ставили даты на опционы задним числом, и вернуть часть денег акционерам.

Однако правильная схема мотивации директоров – не единственная забота акционеров. Ведь им нужна не только уверенность в том, что у руля компании стоят добросовестные менеджеры, но и способность предугадать, как пойдут дела у компании в будущем и не пора ли продавать свои акции. В конце концов, многим акционерам доля в компании нужна только для того, чтобы заработать денег, продав ее в нужный момент. Оказывается, в этом им может помочь не только информация о том, за что получают деньги директора компаний, но и о том, как и на что они их тратят.

Ермак и Крокер Ли из Университета Аризоны собрали данные о домах практически всех СЕО 500 крупнейших американских компаний [12] Liu C., Yermack D. Where are the Shareholders' Mansions? CEOs' Home Purchases, Stock Sales, and Subsequent Company Performance. Corporate Governance: Recent Developments and Trends, Springer, 2012. . Идея исследователей состояла в том, что размер дома, его цена и способ, которым финансировалась покупка, могут дать полезную информацию о будущих показателях компаний. Эта идея полностью оправдалась. Расчеты показали, что, когда CEO компании покупает дорогой дом, это существенно сказывается на ее цене. Чем дороже дом, тем хуже последствия.

С точки зрения теории агентских отношений покупка нового дома руководителем компании может иметь несколько объяснений. Возможно, это сигнал для акционеров и сотрудников о том, что СЕО не собирается покидать компанию – он связывает с ней свое непосредственное будущее. В этом случае покупка дома – хорошая новость для акционеров. Но возможно, все наоборот: приобретение роскошного дома свидетельствует об излишней уверенности в себе. Такой руководитель и не задумывается о том, что произойдет в случае провального года. Он наверняка знает, что его не уволят. И тогда новости для рынка плохие – тот факт, что излишне защищенные руководители выдают не слишком высокие показатели, хорошо известен. Чуть позже, в уроках № 13 и 14, мы увидим, что это верно не только для СЕО, но и для президентов стран.

Чтобы выяснить, в чем дело – в готовности СЕО посвятить ближайшие годы службе на благо компании или же в непоколебимой уверенности в своей незаменимости, – Ермак и Ли предложили посмотреть, как топ-менеджеры финансировали свою покупку. Если менеджер продал принадлежащие ему акции компании или опционы, пусть даже небольшую их долю, это плохой признак. И конечно, покупка роскошных вилл оказалась верным признаком того, что дела у компании пойдут плохо.

Нельзя сказать, что “поход Ермака” на топ-менеджеров близок к завершению. Экономист заметил очень устойчивые статистические закономерности, однако до создания полной картины всего происходящего в мире корпоративного управления еще далеко. Может быть, есть такие отрасли, в которых лучший CEO обязательно должен быть изнеженным сибаритом? Это можно проверить, сравнивая компании внутри одной отрасли. Однако если все дело не в специфике рынка, на котором работает предприятие, а в стратегии, которую оно проводит, сравнение провести гораздо труднее.