Джоэл Гринблатт - Маленькая книга победиля рынка акций

Поскольку уровни долга меняются, эта доналоговая доходность также будет меняться, при том что 1 миллион долларов, затраченных на здание, и генерируемые им 100 тысяч долларов EBIT останутся неизменными. Иными словами на Р/Е и Е/Р сильно влияют изменения в уровне долга и налоговой ставки, тогда как ЕВIТ/СП такого влияния не испытывает.

Рассмотрим две компании — А и Б. Они практически одинаковы (одни и те же продажи, одни и те же операционные доходы), только у компании А долгов нет, а у компании Б есть — 50 долларов, взятые под 10 процентов. Вся эта информация относится к одной акции.

Акция компании А стоит 60 долларов. Акция компании Б — 10 долларов. Какая из компаний дешевле?

Давайте посмотрим.

Р/Е, или отношение цены к доходу, компании А составляет 10 (60 долларов разделить на 6). Р/Е компании Б составляет 3,33 (10 долларов разделить на 3).

Е/Р, или доходность (отношение дохода к цене), равняется у компании А 10 процентам (6 разделить на 60), тогда как доходность компании Б составляет 30 процентов (3 разделить на 10).

Так какая же компания дешевле? Ответ очевиден. Компания Б обладает Р/Е всего в 3,33 и доходностью в 30 процентов. Это выглядит намного дешевле, чем компания А с ее Р/Е, равным 10, и доходностью всего лишь в 10 процентов. Получается, что компания Б намного дешевле, так?

Не спешите. Давайте взглянем на отношение EBIT к СП обеих компаний. Они одинаковы! Так ли уж важно тому, кто соберется купить всю компанию, платить 10 долларов за акцию и получать вместе с ней 50 долларов долга или платить 60 долларов и не быть никому должным? Это ведь одно и то же. Вы все равно покупаете за 60 долларов EBIT в 10 долларов! [50] К примеру, платите ли вы за здание 200 тысяч долларов при 800 тысячах долларов ссуды на недвижимость или сразу выкладываете 1 миллион долларов — для вас это одно и то же. Здание то все равно будет стоить 1 миллион долларов! 1

Многие годы ученые спорили, существует ли какой нибудь метод обнаружения продаваемых по выгодной цене акций или такая находка есть дело случая. Последнее представление, иногда именуемое теорией прогулки наугад , или теорией эффективного рынка , основано на положении, согласно которому фондовая биржа с большой эффективностью собирает всю открытую информацию и устанавливает цены на акции. То есть рынок, организуя взаимодействие продавцов и покупателей, проделывает очень неплохую работу, продавая акции по «справедливой» цене. Эта теория в сочетании с неспособностью большинства профессиональных менеджеров превосходить в течение долгого времени среднерыночные показатели [51] Как до, так и после оплаты услуг менеджмента и его расходов. естественным образом привела к движению в сторону индексации — экономичной стратегии, придуманной для сопоставления рыночных прибылей.

Разумеется, в течение многих лет предпринималась далеко не одна попытка выявить стратегии, которые способны справиться с рынком. Однако исследования эти нередко навлекали на себя критику, имевшую множество оснований. Перечислим их:

1. Исследованию удалось справиться с рынком, поскольку данные, использовавшиеся для выбора акций, не были на самом-то деле доступны инвесторам, когда те производили отбор акций (так называемая систематическая ошибка предвидения).

2. Исследование содержало систематическую ошибку, поскольку использованная в нем база данных была «подчищена», из нее исключили компании, которые впоследствии обанкротились, и от этого результаты исследования стали оптимистичнее, чем им следовало быть (так называемая систематическая ошибка наследования).

3. В исследовании использовались слишком мелкие компании, акции которых не могли покупаться по ценам, указанным в базе данных, и ничем не обеспеченные компании, слишком мелкие, чтобы их акции покупались профессионалами.

4. После учета трансакционных издержек оказалось, что исследование не смогло дать показатели, хотя бы незначительно превышающие рыночные.

5. При проведении исследования отбирались акции, более «рискованные», чем средние рыночные, отчего и показатели они давали лучшие.

6. Стратегия выбора акций основывалась на тестировании задним числом множества других стратегий выбора акций, позволившем найти ту, что работала (так называемый сбор информации в заранее определенном формате).