Роджер Ловенстайн - Когда гений терпит поражение

Хомер имел дело с рынками, отличавшимися (по крайней мере, от современных рынков) фиксированными соотношениями: курсы валют были стабильными, процентные ставки – регулируемыми, а цена золота – фиксированной (и равнялась 35 долларам за унцию). Но эпидемия инфляции, поразившая Запад в конце 1960-х годов, уничтожила этот уютный мир раз и навсегда. По мере роста инфляции росли и процентные ставки, и те облигации с золочеными обрезами, которые были куплены во времена, когда ставка 4 % казалась привлекательной, потеряли половину своей стоимости, а то и больше. В 1971 году США отказались от регулирования цены на золото; затем арабы ввели эмбарго на поставки нефти. Если у держателей облигаций еще таилась какая-то иллюзия стабильности, то и эту иллюзию навсегда разрушило банкротство компании Penn Central Railroad, чьими основными совладельцами были компании, платившие своим акционерам высокие дивиденды. Люди, вложившие деньги в облигации, по большей части по колено увязли в убытках и больше не испытывали счастья от своего положения. Мало-помалу правительства по всему миру были вынуждены снять ограничения на процентные ставки и на валюты. Мира фиксированных соотношений больше не существовало.

Неожиданно всех потянуло на самое простое: теперь исключительно ходовым товаром стали деньги. Фьючерсные биржи изобретали новые контракты на финансовые товары вроде казначейских обязательств и облигаций или японских йен. Повсюду появлялись новые инструменты, новые опционы, новые облигации, которыми можно (и нужно) было торговать как раз тогда, когда возникли профессиональные портфельные управляющие, желавшие торговать этими инструментами. К концу 1970-х годов компании вроде Salomon кроили облигации как хотели, делая это такими способами, о каких Хомер никогда и не мечтал: например, смешивая залоги недвижимости и затем дистиллируя их в твердые ценные бумаги, которые легко продавались.

Другой крупной переменой стало внедрение компьютеров. Еще в конце 1960-х годов всякий раз, когда трейдеры хотели установить цену какой-либо облигации, им приходилось лезть в толстую синюю книгу. В 1969 году Salomon взял на работу математика Мартина Лейбовица, который и приобрел первый компьютер для компании. Лейбовиц стал самым известным в истории математиком – или так, по крайней мере, казалось тогда, когда рынок облигаций кипел, а трейдеры Salomon, больше не имевшие времени рыться в синей книге, толпились вокруг Лейбовица, чтобы узнать цены облигаций, необходимые им незамедлительно. К началу 1970-х годов у трейдеров появились собственные примитивные ручные калькуляторы, немного ускорившие ритм работы на рынках облигаций.

Меривезер, пришедший на работу в финансовый отдел Salomon, известный под названием отдел по сделкам репо [10], попал туда как раз в тот момент, когда рынком облигаций завладевала неразбериха. Некогда предсказуемый и сравнительно низкорисковый мир торговли облигациями пульсировал в такт изменениям и появляющимся новым возможностям, вожделенным для молодых аналитиков с острым глазом. Меривезер, который, прибыв в Нью-Йорк, не знал там ни единой души, снял комнату в одном из спортклубов Манхэттена и вскоре обнаружил, что облигации созданы прямо-таки для него. Упомянутые ценные бумаги имели особую привлекательность для людей с математическими способностями, поскольку то, что определяло стоимость облигаций, в значительной мере легко поддавалось вычислению. В сущности, цена облигации зависела от двух факторов. Если сегодня возможен кредит под 10 %, то покупатель заплатит надбавку за облигацию, которая дает 12 %. Насколько велика эта надбавка? Это зависит от срока погашения облигации, сроков выплаты процентов по ней, представлений покупателя (если у него таковые имеются) о том, каковы будут процентные ставки в будущем, а также от всевозможных финансовых инноваций, придуманных умными инвесторами (например, может ли облигация быть выкуплена, конвертирована в акцию и т. д.).

Другим фактором является риск неисполнения обязательств по облигации. В большинстве случаев этот риск невозможно точно рассчитать, но он не слишком велик. И все же он существует. Облигации компании General Electric вполне надежны, хотя и не так надежны, как облигации Казначейства США. Приобретение облигаций Hewlett-Packard – дело, сопряженное с несколько большим риском, чем приобретение облигаций General Electric, а приобретение облигаций Amazon.com и того более рисковое занятие. Поэтому люди, инвестирующие в облигации Amazon, требуют более высоких процентов по сравнению с теми, что дают по облигациям General Electric, а по облигациям правительства Боливии – более высоких процентов, чем по облигациям правительства Франции. В основе торговли облигациями лежит вопрос о том, насколько выше должны быть проценты по тем или иным облигациям, но суть этой торговли заключается в математически рассчитанном спреде. Чем рискованнее облигация, другими словами, чем больше разница между доходностью данной облигации и доходностью по облигациям Казначейства США, которые фактически свободны от риска, тем больше спред. Вообще говоря, со временем спред также увеличивается (хотя это не всегда так), то есть инвесторы требуют чуть более высокий процент по облигациям с двухлетним сроком погашения, чем по облигациям со сроком погашения через 30 дней, ибо в первом случае выше и неопределенность.