Коллектив авторов - Вопросы стоимости. Овладейте новейшими приемами управления, инвестирования и регулирования, основанными на стоимости компании

В этом смысле просто глупо думать о стоимости для акционеров как о цене акций какой-либо компании, каждый раз назначаемой рынком.

Не будет радикальным мнение, что стоимость для акционеров есть нечто более долговременное, чем краткосрочные рыночные колебания курса. Во всяком случае, основная масса инвестиций – долговременные. В Великобритании, например, на пенсионные фонды и компании по страхованию жизни, инвестиционный горизонт которых составляет 20 и более лет, приходится более 60 % фондового рынка в целом. Кроме того, большая часть инвестиций в розничную торговлю тоже будет осуществляться на более длительный срок. Аналогичные пропорции свойственны большинству развитых рынков.

И эти инвесторы являются действительно долгосрочными в своей перспективе. Обзор, проведенный пару лет назад Национальной ассоциацией пенсионных фондов Великобритании (UK’s National Association of Pension Funds), выявил, что пенсионные фонды владеют ценными бумагами в среднем восемь лет. Если вы вспомните, что многие акции, по сути, не будут проданы этими фондами, а ряд компаний станут объектом приобретения или обанкротятся (таким образом пенсионные фонды еще больше продлят срок владения средствами), – то становится ясно, что инвестиционная политика фондов не является краткосрочной, как это часто предполагается.

Итак, почему курсы акций в краткосрочном периоде не всегда отражают истинную стоимость компании? Существует ряд причин.

Во-первых, наряду с долгосрочными инвесторами есть много краткосрочных инвесторов. По своей природе краткосрочные инвесторы более активны на рынке и будут иметь больше влияния на ежедневные курсы акций. Фонды хеджирования являются примером таких «быстроногих», часто движимых моментом, инвесторов, которые могут «загнать оценки за пределы логики»: действительно, некоторые могут получать выгоду от чрезмерного завышения курсов любым способом. Аналитики приветствуют этот тип поведения и приспосабливают свои рекомендации, касающиеся операций с ценными бумагами, к интересам подобных трейдеров. По крайней мере, частично это происходит из-за того, что аналитики, представляющие интересы продавцов, являются частью брокерских организаций и органов, которые получают доход от высоких объемов торговли. Из-за этих экономических причин в дискуссиях аналитиков, как с компаниями, так и между собой, проявляется тенденция фокусировать внимание на краткосрочных факторах, влияющих на торговые стратегии. Не удивительно, что компании обвиняют Сити в преследовании краткосрочных интересов.

Во-вторых, агенты, действующие от лица долгосрочных инвесторов, могут не работать на те долгосрочные перспективы, которые были бы выгодны их клиентам. «Myners Report» (Великобритания) 1указывает на различные конфликты интересов и разницу в подходе, возникающие между конкретным долгосрочным реальным владельцем ценных бумаг и фондовым менеджером, который действует в качестве его инвестиционного агента. То, что может быть измерено, измеряется, и там, где фондовые менеджеры чувствуют, что об их работе будут судить по результатам деятельности в течение трех или шести месяцев, им трудно выйти за пределы этой краткосрочной результативности и думать о долгосрочной стоимости. Управление рисками сосредоточено, скорее, на сравнении показателей, т. е. на отслеживании индексов, не выходя из кабинета (но с комиссионными за активное управление средствами), а не на управлении рисками конкретных клиентов. Игнорируется очевидность того, что после получения комиссионных активное управление фондами не добавляет стоимости, ограничиваясь пассивным отслеживанием индексов. Предложения по повышению профессионализма доверительных собственников пенсионных фондов и проведению других структурных реформ в данном секторе касаются, вероятно, и вышеперечисленного.

В-третьих, ясно, что не все долгосрочные инвесторы в перспективе одинаковы. Интересная информация содержится в исследовании, опубликованном в 2000 году Шейкером Зара и двумя его коллегами из Университета штата Джорджия (Georgia State University) 2. Авторы обнаружили, что определенные инвесторы, например страховые компании и банки, чутко реагируют на давление, оказываемое на них в результате конфликта интересов, с которым они сталкиваются, тогда как другие учреждения – обычно это пенсионные фонды – являются более стойкими по отношению к давлению со стороны компаний. По мнению исследователей, компании, где акционеры больше сопротивляются давлению, более эффективны.